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他们有时不愿与家庭一起工作。相信我，他们都是很棒的小伙子，但他们不能像 B夫人
那样卖命……她不能有一个更好的家庭，这是人类的悲剧。但他们要的是一个轻松点儿
的家——对此我们无能为力。
B夫人的离开并没给伯克希尔造成损害，它在1989年9月的股价升到了
8750美元。但奇怪的是巴菲特总在牛市的情况下焦躁不安。他对缺乏机会感
到忧郁，甚至对伯克希尔感到忧郁。
他的反应不是没有道理的。在他与吉列、美国航空等的交易中，他卖出
了可转换成伯克希尔股票的债券，凑了4亿美元。买了这种债券的人能得到
固定的收息，还有在伯克希尔股票上“中彩”的可能。
巴菲特这次的方式比糖还甜，他的利率只有5.5%。利率低说明投资人认
定伯克希尔仍会升值。 （他们是在赌“彩券”。）
更有甚者，由于这是“零息票”债券，因此伯克希尔虽然欠着利息，但
直到15年后债券到期前它并不用实际付清。可是根据税收法中的某条奇怪的
规定，伯克希尔可以一直扣减利率，好像它真的在偿付一样。
再有的是，伯克希尔可以在3年内赎回这些债券。因此投资者赌的不仅
是伯克希尔股价会上升，而且是很快就升。而巴菲特赌的正好相反。
两周后，美国航空预期的LBO失败了。赚价差者遭受了巨大损失——巴
菲特则在数月前就退出了游戏。股市在一天内跌了191点。大额债券市场垮
了；接管游戏也结束了。几个月后，杰克塞·本曼死了。华尔街与债券的长
期恋爱划上了句号。1990年早期，华尔街沉闷无力，伯克希尔的股价也一直
不到8000美元。
在年度报告中，巴菲特确认了他的担忧。他预测伯克希尔的网络价值在
3年内“几乎可以肯定”会下降（这是他任职以来头一次说这种话）。他用
一根线天真地把伯克希尔近来的表现与华尔街的货币危机联系在一起：许多
正摇摇欲坠的LBO，比如说布卢明代尔的联合母公司也是用零息票债券来融
资的。他脑袋里想的当然不止这些。在华尔街常常是好生意给你惹麻烦。聪
明人干在先，“傻瓜最后当跟屁虫”。LBO和零息票债券就属于这种情况。
他在这类文章中的一贯风格是先写小的遥远的事。他请读者们“回到亚
当时代，就在亚当还没有咬苹果之时”。
如果你年纪与我相仿，并在二战期间第一次购买了零息票债券，买的是历史上著名的发
行最多的 SeriesE U.S.SavingsBond（美国存储系列证券）。
没有人称它是零息票，但系列证券就是这种情况。当到期时再付总利息。
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买了系列证券的人不是傻子。因为财政部有着可靠的信誉，买主可以安心睡
觉，他们的钱稳稳地以每年 2.9％的速率增长。
80年代，投资银行为大贷方发明了一种零息票。这些贷方与伯克希尔一
样都是AAA信用级，不久银行家们就发现，这种零息债券与差不多最后付清
（PIK）债券都可为LBO融资。理由很明白：既然可以数年不用付清，投标人
当然希望一下子就能借到所有的钱。巴菲特的解释当即把这藏猫猫游戏揭露
无遗：
对这些发行者来说，零息债券 （或总付债券）有一个极大的好处：你不会不履行什么也
不付的诺言。如果墨西哥、巴西这样的欠发达国家政府在70年代不是举债而是发行长期
零息债券的话，它们现在就是个清白的借方了。
巴菲特建议投资人给银行家尝尝自己的药的滋味，他认为美国上所有人
都知道，华尔街正在用可笑的钱进行交易。
我们建议您把钱包锁上，让发行人和跟着赚钱的人自己认付零息票费用，在没有完全付
清之前不让他们得手。看看那样子他们还有多大兴趣。
虽然这些文章都有广义上的指导意义，但并没有透露巴菲特的策略。他
真是个保密专家。
当时巴菲特正在报上猛烈抨击大额债券，但他自己就做了一笔有史以来
最大的交易——花4亿4000万美元买了雷诺烟草的证券。之前雷诺烟草公司
的大额债券和其他发行人一样剧跌。巴菲特认为，由于可靠的现金流动就像
尼古丁上瘾一样，市场已经走过头了。但他又买了大额债券，这显得有点口
是心非。其实不是的。巴菲特觉得把不能承兑的大额债券卖出是道德危机。
但买债券则不同。对投资者而言，没有哪种金融工具“本身是邪恶的”，重
要的只是价格。
当购买消息公开之后，巴菲特导师的儿子，伯克希尔的股东本杰明·格
雷厄姆署名抗议伯克希尔投资于烟草业。巴菲特说他不会造香烟的，但他持
有烟草股票无可非议，因为报纸上也登着香烟广告。“我不敢确信这在逻辑
上是否很严格。”他承认道。但他认为在这个复杂的世界上，这仍是个划清
界限的好方法。
1990年8月伊拉克侵占科威特后，“摇摇欲坠的信用”像滚雪球一样倒
退了。新的10年并不预示着新时代，但这一次不一样。80年代末时，人人
意气风发，偏偏巴菲特与众不同地小心翼翼。到了90年代，华尔街再次陷入
恐慌，借出钱的人想把钱收回来，本来可以借几百万的公司也发现窗子紧紧
地闭上了。
企业纷纷倒闭，大额债券不履约也频频发生，（就像巴菲特于1985年在
哥伦比亚大学预言的“重重一击”那样。）满是大额债券的弗雷德·卡尔的
保险公司成了历史上倒闭的最大的一家保险公司。而刚刚从国外债务危机中
恢复过来的各大银行发现自己不得不面临着国内的许多致命打击，比如 LBO
和商业房地产。银行倒闭像传染病一样从德克萨斯席卷佛罗里达、新英格兰
和大西洲中部各州。忧心如焚的人聚集在投资研讨会上讨论花旗银行或大
通·曼哈顿银行是否会倒闭。
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但巴菲特认为——他总是和弗雷德·卡尔步调相反——这正是冒点风险
的大好时机。伯克希尔的股票和其他股票一样也下降了，（那年的最低价是
5500美元，比最高价跌了近44％。）但巴菲特在这种情况下的状态总是最好
的。如果价格太高了，他反而会得恐钱症；但在世界一片黯淡时，他却有着
致命的本能。
在银行业自大萧条 （1929～1933年大危机）以后，最坏的1990年，巴
菲特买了旧金山银行业中的巨人韦尔斯法戈10％的股票。加州的房地产业开
始下降，银行不得不受此痛击，人们普遍认为这种痛苦将是长期的深沉的。
而韦尔斯法戈恰恰是全国给加州房地产业贷款最多的银行。
巴菲特当然知道这些。一般来说，巴菲特不喜欢银行，因为局外人不知
道贷款的利用情况，等知道了又往往为时已晚。但他却在这家银行上坚持了
好几年。韦尔斯法戈在加州有许多特权，它的利润在全国大银行中也是一流